Финансовый менеджмент (корпоративные финансы).Тема 9. Методы обоснования реальных инвестиций презентация

Виды критериев Критерии формализованные и неформализованные. IP растянут во времени. Критерии формализованные делятся на (а) учитывающие и (б) не учитывающие фактор времени. Формализованные критерии не являются «последним» аргументом. Обычно (а) применяют совокупность критериев; (б) рассматривают коридоры варьирования критериев.

NPV Критерий NPV – чистая дисконтированная стоимость: Отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала фирмы в случае принятия рассматриваемого проекта, причем оценка делается на момент окончания проекта, но с позиции текущего момента времени, т.е. начала проекта.

NPV –2 Если: NPV > 0, проект принимается (ценность фирмы возрастет); NPV < 0, проект отвергается (ценность фирмы уменьшается); NPV = 0, целесообразность реализации проекта определяется на основании дополнительных аргументов (ценность фирмы не изменится). Существенно понимание сути ставки дисконтирования.

NPV –3 В качестве r берется WACC ⇒ NPV < 0 означает, что стандартный уровень возврата на вложенный капитал данным проектом не обеспечивается, а потому его доведение до среднего уровня возможно лишь (а) за счет других параллельно вводимых новых проектов, имеющих более высокую прибыльность, чем в среднем, или (б) за счет ранее накопленного капитала. Первый вариант означает упущенную выгоду, второй – фактическое уменьшение ценности фирмы.

NPV –4 NPV наиболее рекомендуем теоретиками. Наращивание благосостояния собственников. Желаемая тенденция: чем больше NPV, тем лучше. Не дает информации о резерве безопасности. Аддитивен в пространственном разрезе. Пример.

Расчет NPV (пример)

NTV Критерий NTV – чистая терминальная стоимость: Аналогичен NPV, но при расчете используется наращение. Рис.

Логика расчета критериев NPV и NTV

NTV - 2 Проект принимается, если NTV > 0. NTV и NPV взаимообратны: NTV = NPV ∙ FM1(r,n). NTV – прогнозная оценка увеличения экономического потенциала фирмы на конец срока действия проекта. В условиях предыдущего примера (r = 12%) имеем: NTV = 30  1,123 + 70  1, 122 + 70  1,12 + 45 – 150  1,124 = 17,33 млн руб. NPV = NTV  FM2(r,n) = 17,33  0,6355 = 11 млн руб.

Критерий PI Индекс рентабельности инвестиции: Проект принимается, если PI > 1. PI – относительный показатель (характеризует уровень доходов на единицу затрат). Применяется при составлении бюджета капиталовложений. В условиях предыдущего примера: PI = 161 : 150 = 1,07 Дает характеристику резерва безопасности.

Критерий IRR Внутренняя норма прибыли инвестиции: IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0 или

Критерий IRR (продолжение) IRR – максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Функция y = NPV = f(r) не линейна, поэтому возможна множественность IRR. IRR > CC , проект принимается (СС – стоимость источника). В качестве СС используется WACC. IRR дает характеристику резерва безопасности (чем больше, тем лучше).

Критерий IRR (продолжение) Метод линейной аппроксимации. где r1 – значение табулированной ставки дисконтирования, при которой f(r1) > 0 (f(r1) < 0); r2 – значение табулированной ставки дисконтирования, при которой f(r2) < 0 (f(r2) > 0).

IRR (пример) Пример Рассчитать IRR для проекта (млн руб.): -10 3 4 7. Решение Итерация 1. Возьмем два произвольных значения ставки дисконтирования: r1 = 10%, r2 = 20%. Итерация 2. Можно уточнить полученное значение: при r1 = 16% NPV = +0,05; при r2 = 17% NPV = –0,14. Уточненное значение IRR будет равно:

Срок окупаемости инвестиции (РР) PP = min n, при котором где CFk – поступления по годам, n  m, m – срок продолжительности проекта.

Срок окупаемости инвестиции (РР) Критерий РР: (1) не учитывает влияние доходов последних периодов, выходящих за пределы срока окупаемости; (2) не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением ее по годам; (3) не обладает свойством аддитивности; (4) в отличие от других критериев позволяет давать оценки, хотя и грубые, о ликвидности и рисковости проекта.

Дисконтированный срок окупаемости (DPP) DPP = min n, при котором DPP > PP, поэтому DPP дает более осторожную оценку окупаемости проекта.

Критерии РР и DPP В оценке инвестиционных проектов критерии PP и DPP могут использоваться двояко: (а) проект принимается, если окупаемость имеет место; (б) проект принимается только в том случае, если срок окупаемости не превышает некоторого лимита, установленного в фирме.

Критерий ARR Учетная норма прибыли: где PN – среднегодовая чистая прибыль по проекту; IC – исходная инвестиция; RV – оценочная ликвидационная стоимость от продажи активов после закрытия проекта.

Сравнение критериев NPV и IRR Все критерии противоречивы из-за двух основных причин: (1) масштаб сравниваемых проектов; (2) скошенность в распределении элементов потока к началу или концу срока. NPV и IRR – наиболее востребованные. IRR дает информацию о резерве безопасности, а NPV – нет (ошибка в прогнозах денежного потока или r). NPV аддитивен, поэтому хорош для инвестиционных программ.

Сравнение критериев NPV и IRR (продолжение) NPV показывает прирост стоимости, IRR – нет (это важно при анализе альтернативных проектов, различающихся по масштабу: IPA – «небольшой» с IRR=100%, IPB – «большой» c IRR=30%; если ориентироваться на IRR, то выбор в пользу IPA, но и у IPB большой запас прочности, а выгода выше, поэтому рекомендуется выбирать IPB). IRR совершенно непригоден для анализа неординарных IP. Рис.

Потоки с множественным значением IRR

MIRR MIRR – ставка, уравнивающая наращенные притоки (IF) и дисконтированные оттоки (OF) (учет величин по модулю) :

MIRR Пример IPA имеет денежный поток (млн руб.): -10, -15, 7, 11, 8, 12. СС = 12%.

Точка Фишера

Проекты различной продолжительности Имеем: IРА: -100 120; IРВ: -50 30 40 15. СС = 10% IРА: NPV = 9,1 млн руб., IRR = 20%; IРВ: NPV = 21,6 млн руб., IRR = 35,4%.

Метод цепного повтора в рамках общего срока действия проектов где NPV(k) – NPV исходного проекта; k – продолжительность проекта; r – ставка дисконтирования в долях единицы; N – наименьшее общее кратное; n – число повторений исходного проекта (оно характеризует число слагаемых в скобках).

Пример (а) Проект IРА: -100; 50; 70. Проект IРВ: -100; 30; 40; 60. (б) Проект IРС: -100; 50; 72. Проект IРВ: -100; 30; 40; 60. СС = 10%. Решение NPV: для IРА: 3,3 млн руб.; IРВ: 5,4 млн руб.; IРС : 4,96 млн руб. NPV: трехкратной реализации IРА: 8,28 млн руб.; двукратной реализации IРВ: 9,46 млн руб.; двукратной реализации IРС : 12,45 млн руб.

Схема метода цепного повтора

Метод бесконечного цепного повтора Для рассмотренного примера: вариант (а): проект IPA: i = 2, поэтому: проект IPB: i = 3, поэтому: вариант (б): проект IPB: NPV(3, ) = 21,71 млн руб. проект IPC: NPV(2, ) = 28,57 млн руб. Получен тот же результат: в варианте (а) предпочтительнее проект IPB; в варианте (б) предпочтительнее проект IPC.

Оценка IP в условиях инфляции ИНФЛЯЦИЯ Корректировка в сторону увеличения: (а) либо {CFk}, (б) либо r. Большая вариабельность оценок – при корректировке {CFk}. Эффект Фишера (связь номинальной и реальной ставок): (1+rn) = (1+rr)·(1+i) = 1 + rr + i + rr·i . rn = rr + i .

Оценка IP в условиях риска Имитационная модель учета риска (расчет размаха вариации NPV для пессимистического и оптимистического вариантов развития). Методика построения безрискового эквивалентного денежного потока (применение коэффициентов понижения для {CFk}) – отраслевой (продуктовый) эффект. Методика поправки на риск ставки дисконтирования – общеэкономический эффект.

Формирование инвестиционной программы (NPV) Оптимизации:  пространственная,  временная и  пространственно-временная. Подход 1: ориентация на NPV  Цель – максимизация суммарного NPV.  Базовый критерий – PI.  Стоимость источников финансирования считается неизменной (например, это может быть WACC).

Формирование инвестиционной программы (NPV) – 2 Последовательность действий: (1) для каждого IP рассчитывается показатель «индекс рентабельности инвестиции» PI; (2) проекты упорядочиваются по убыванию PI; (3) в инвестиционную программу последовательно включаются все IP с max значениями PI, пока позволяет финансирование; (4) достигается наибольший эффект, т.е. суммарный NPV всех проектов, включенных в программу, будет наибольшим из всех возможных комбинаций.

Формирование инвестиционной программы (IRR) Подход 2: ориентация на критерий IRR График инвестиционных возможностей (IOS) – графическое изображение анализируемых проектов, расположенных в порядке снижения IRR. Убывающий. Рис. График предельной стоимости капитала (MCC) – графическое изображение средневзвешенной стоимости капитала как функции объема привлекаемых финансовых ресурсов. Возрастающий. Рис.

График инвестиционных возможностей (IOS)

График предельной стоимости капитала (МСС)

Формирование инвестиционной программы (IRR) - 2 При наложении графиков IOS и MCC их точка пересечения определяет:  предельную стоимость капитала;  предельную величину допустимых инвестиций. Отправные тезисы: (а) собственный капитал ограничен; (б) нет ограничений на заемный капитал; (в) рост финансового левериджа влечет рост WACC и финансовый риск фирмы.

Формирование инвестиционной программы (IRR) – 3 Последовательность действий: (1) для каждого IP рассчитывается значение IRR и строится график IOS; (2) строится график MCC; (3) при наложении графиков друг на друга находится точка пересечения графиков; (4) в портфель включаются все IP, расположенные левее найденной точки пересечения; Существенна доля заемного капитала, поэтому необходимо оценить реальные возможности: (а) выплаты процентов; (б) возврата основной суммы долга.